VanEck挑战Metaplanet：薪酬削减后的高管稀释问题

VanEck严厉批评Metaplanet高管薪酬设计：稀释风险未根本解决

资产管理公司VanEck对Metaplanet的高管薪酬设计提出了尖锐批评。VanEck认为，尽管该公司近期采取了一些措施来减少与比特币国库活动相关的股东稀释，但这并未**解决管理层激励与现有股东利益之间存在的根本性错位问题。

在周五发布的一份研究报告中，VanEck审查了市值**的10家数字资产国库公司的高管薪酬结构，并将Metaplanet的方法评为“差”（Bad），这是**被归入**类别的公司。VanEck指出，Metaplanet的薪酬框架仍使高管持有的股权敞口远高于同行，并暗示着投资者不应容忍的更高稀释压力。

核心观点摘要

评级为“差”： VanEck将Metaplanet的高管薪酬评为“差”，理由是其股权激励计划占**稀释后股份的14.7%。高管敞口过高： VanEck估计Metaplanet的高管股权敞口为8.2%，约为其他九家被审查国库公司平均水平（0.8%）的10倍。高于同行水平： 即使经过近期的缩减，VanEck表示Metaplanet的高管股权敞口和整体期权池规模仍显著高于同行水平。机制缺陷： VanEck将部分问题归咎于先前的期权池机制，该机制在新股因购买比特币而发行时会自动扩张。建议措施： VanEck敦促Metaplanet取消之前的扩张条款，并用经股东批准的薪酬计划取代剩余的权利。

为何VanEck认为Metaplanet的激励措施仍未达标

VanEck的报告**分析了企业比特币持有者如何构建高管薪酬——特别是在股权补偿可能随着国库活动增加的情况下。其核心论点简明扼要：如果高管激励与需要发行股份的行动挂钩，即使管理层声称该策略旨在提升长期价值，投资者仍可能面临稀释风险。

根据VanEck的数据，Metaplanet的股权计划占**稀释后股份的14.7%，高管敞口为8.2%。VanEck将这些数据与其样本中的其他九家公司进行了对比，后者的平均高管敞口仅为0.8%，且股权计划规模明显更小。

VanEck还将Metaplanet与Strategy（在其同行中被认定为**的企业比特币持有者）进行了对比。VanEck给Strategy的薪酬结构评为“好”，理由是其在**稀释后股份中仅占2%的股权计划，以及0.5%的高管敞口。VanEck指出，Strategy的股权储备是固定的，且计划的**增加都需要股东投票——这是一种旨在防止股权自动扩张、对投资者友好的设置。

导致过度稀释的期权池机制

VanEck认为这种差异并非偶然。报告指出，Metaplanet之前的薪酬结构包含一个期权池，当公司为购买比特币而发行额外股份时，该期权池会自动扩张。

在该机制下，VanEck称期权池从4600万股增加到3.195亿股——增加了约2.73亿潜在股份。报告指出，这种设计如何将稀释嵌入薪酬框架：当国库公司发行股票收购比特币时，股权补偿池可以同步扩张，从而对现有股东产生复合效应。

这种扩张在当时已经引起了Metaplanet股东的 scrutiny（审查/关注）。此前的报道指出，期权池的增长遭到了抵制，一些股东呼吁Metaplanet取消调整条款产生的额外潜在股份。

情况有何变化——以及为何VanEck认为这还不够

根据VanEck报告中描述的时间线，作为回应批评，Metaplanet在8月停止了自动调整机制，并在9月将整体期权池削减了41%。期权池从3.195亿股降至1.882亿股。

即使做出这些改变，VanEck也表示Metaplanet目前的结构“远未达标”。这意味着公司的修订可能减少了期权池未来的增长，但并未**解决之前扩张的规模——特别是那些与比特币购买相关的发行同时也扩大了期权池的时期。

VanEck的建议更进一步。报告呼吁Metaplanet逆转由先前调整条款创造的约2.73亿股的扩张，并用经股东批准的薪酬计划取代剩余的权利。

VanEck还警告说，除非追回过去的授予，否则大部分稀释影响可能已经发生。这是一个重要的投资者考量因素：即使在新的更严格框架下发放新的授予，已经交付或不可撤销地授予的补偿仍可能让股东承担成本。

提议的解决方案：加强与每股比特币指标的对齐

除了主张对股权计划进行结构性改变外，VanEck还建议Metaplanet如何更好地将高管成果与与企业比特币表现相关的投资者利益对齐。

报告建议将高管薪酬与可衡量的指标（如**稀释后的每股比特币数量）挂钩。VanEck还表示，Metaplanet应采用书面授予时间政策，旨在减少自由裁量权，并围绕相对于股份稀释和国库活动的薪酬授予时间制定更清晰的规则。

企业比特币持有者的一个更广泛的主题是，薪酬设计既可以抑制稀释担忧，也可以加剧它们。VanEck的同业比较凸显出，并非所有企业比特币国库都依赖相同的机制：在其分析中，拥有固定股权储备和股东批准要求的公司在投资者对齐方面得分优于Metaplanet以前的自动扩张期权池。

Metaplanet在企业比特币格局中的地位

Metaplanet是一家日本比特币国库公司，根据BitcoinTreasuries.net的数据，它目前是全球第三大公开交易的企业比特币持有者，持有43,000枚BTC。这一地位使得薪酬争议不仅仅是治理上的吹毛求疵：Metaplanet的治理选择可能会影响全球投资者如何评估更广泛的“国库公司”模式，以及在积累比特币敞口的过程中，经济模型是否仍然对股东友好。

对于投资者而言，下一个关键问题是Metaplanet是否会实质性地取消与先前期权池扩张相关的过去稀释，以及**替代薪酬计划的结构方式——特别是是否会引入股东批准、追回条款和绩效指标，以减少比特币购买与高管股权增长之间的联系。